"走了一只树袋熊，来了一只大黑熊。"已经离开汽车之家的管理团队10个月的创始人李想，近日更新微博时如是写道，外加一个感动的表情。这条微博发布之前，在美国纳斯达克上市两年多的汽车之家宣布最大股东易主。
这至少是半个多月以来中概股私有化第七次进入大众的视野。曾几何时，中国企业赴美上市是何等荣耀，而截至2016年第一季度结束，却几乎没有一家中国的互联网公司赴美上市，一些搭建好VIE的科技公司费劲周折也要在国内发展，而一些已上市企业，甚至不惜顶着骂名也要实现私有化。
我国商务部数据显示，2016年一季度以并购方式设立外商投资企业320家，实际使用外资金额508亿元，同比分别增长1.3%和32.6%，实际使用外资中并购所占比重由2015年同期的17.9%继续升至22.7%。此前2015年1-12月，以并购方式设立外商投资企业1466家，实际使用外资金额177.7亿美元，同比分别增长14.4%和137.1%。
外商投资法落地预期让某些外资流出的同时，资本并购也已渐成规模。在去年一批回归者畅享改革盛宴以及A股阶段性调整之后，中概股再度回归，时也，势也。
风险的小船
汽车之家此前的大股东澳洲电讯，正是李想口中的“树袋熊”。
彼时，汽车之家被澳洲电讯收购55%股份后，李想股权被稀释到仅仅5.3%，无奈退居幕后。而汽车之家新任“掌门人”则是投资方们共同协商的结果。
而此次新来的大股东，则是中国平安——作价29.55美元/ADS（存托股份），总计16亿美元，获得汽车之家47.7%股权。
不过，澳洲电讯发布与中国平安的公告还不到24小时，汽车之家现任CEO秦致与博裕资本、红杉资本、高瓴资本组成的财团就向汽车之家董事会发出了私有化要约。
一旦中国平安不满足财务回报而争取控制权，变成李想口中的“大黑熊”，一场艰苦卓绝的控制权拉锯战恐难避免。
类似的场景并不少见。譬如爱康国宾董事长张黎刚和方源资本牵头组成的买方财团，与美年大健康领头的竞购财团的激烈博弈。又如，科兴生物创始人尹卫东、赛富基金与未名医药、中金前海发展（深圳）基金管理有限公司等买方团的争夺。
据悉，上述两家公司管理团队都设置了“毒丸计划”，爱康国宾的“毒丸计划”一旦触发，股东将会获得认股权，半价购买新增发股票，收购方股权将被稀释。科兴生物方面，如果有任何个人或组织购入超过15%以上公司普通股或者要约收购15%公司普通股，“毒丸”将被执行，董事会有权在触发性事件发生之前的任何时候以每份认购权0.001美元的价格赎回。
另一家高调私有化的中概股聚美优品，风险则来自千千万万的中小股东。今年2月17日，聚美优品宣布收到来自CEO陈欧、产品副总裁戴雨森以及股东红杉资本等递交的私有化申请，价格定为7美元/ADS，不到其2014年发行价的1/3，与私有化公告前120个交易日均价8.92美元/ADS相比，折价也超过20%。价格一经宣布，立刻引发了中小投资者极大不满，并筹划进行海外集体诉讼。
一些投资者认为，按照聚美优品的股价，只有在私有化前20天购入才会有所盈利，其余97%的时间买入都会亏。2015年7月发布私有化要约的当当网，价格也参考了暴跌后的“昨日收盘价”，同样遭股东指责。
除此之外，2015年6月人人公司也发布了私有化要约，价格为4.2美元/ADS，而该公司在2011年发行价是14美元/ADS，降幅达70%，同样遭到部分股东的反对。
虽然上述3家公司的私有化进程因此趋于缓慢，但历史上仍有易居、航美、久邦数码、淘米、麦考林、世纪佳缘等中概股，私有化价格与发行价相比，分别缩水42.9％、60%、56%、60%、63.6%和34.5%，如家的私有化价格则较30日交易均价缩水49%之多。从成功完成退市的公司来看，如何优化私有化价格是一门必修课程。如家要约报价与最终私有化价格相差了近3美元/ADS；易居的报价数字则从7.38变动到6.64最终以6.85成交；私有化完成时，完美世界则将20美元/ADS的报价微调至20.2美元/ADS。
不过，聚美优品和当当网还面临着一个难点：半路杀出的i美股。后者非约束性要约收购价格比此前当当网管理层内部收购要约价格高出12.6%，此外，由于持有聚美优品仓位较多，i美股还发起全球征集聚美优品投资者的公告，拟在美国等地发起诉讼。
低价私有化带来的阻力明显，高价也未必能轻松过关。奇虎360的要约收购价高出发行价431%，较30日成交均价也高出27%，乃为数不多的高价收购案例，由于涉及资金规模较大（约93亿美元），颇受国内外瞩目。不过，由于私有化将会占用大量资金，整个周期越长对借钱方越不利。特别是在国内上市注册制和战略新兴板块短期无望的背景下，回家的路并不是那么好走。
类似的高价收购案例还有博纳影业，私有化价格较30日交易均价高出20%。2015年，中国电影票房同比增长48%，达到440亿元；2016年前两个月就突破100亿元，预计全年将有望冲击600亿元——这应该是其慷慨的理由，从发布退市公告到成功完成私有化不到一年的时间。
好在不久前，奇虎360、博纳影业都传来好消息，私有化协议达成。按照这两家公司的规划，2018年内将再次登陆资本市场。
据记者不完全统计，自2015年以来已有约40家中概股公司宣布管理层买断股权计划。其中，私有化完成或获批15家。
回家的理由
时至今日，一些中概股企业家回头再看走过的路，上市也好、私有化也罢，总是有得有失。
“如果让我重新选择下一辈子还做企业，我一定不会做成这样，一定不会做成这样的规模，一定不会做成这样的影响力，一定不会把企业做成上市，这是实话。”4月23日在山东济南召开的2016年中国绿公司年会上，阿里巴巴董事局主席马云如是说。
此时，阿里巴巴、京东等中概股当前股价均不及发行价，而百度公司的股价却已增长了30多倍。“被低估”，也就成了多数中概股口中“回家的理由”。
“真正让我下定决心要回A股上市的是《智取威虎山》。但同一时期，博纳在纳斯达克的股价却一直在跌，这让我非常难过。”博纳影业集团董事局主席兼CEO于冬说。
秦致则愤愤不平：“汽车之家的股价一直被严重低估。”他给出的原因是，美国没有同类型上市公司，国外资本市场也找不到对标企业，不了解汽车之家的具体业务。
在他之前，聚美优品的陈欧也在内部信中谈道：“虽然每一个私有化的公司都会强调自己被市场低估了，这看起来是陈词滥调，但对于聚美来说，这是一个毋庸置疑的事实。”实际上，聚美优品、欢聚时代和当当网发起私有化的前一年都经历了大跌。
麦考林内部也有声音说：“我们已经剥离了服饰业务，目前专注于附加值更高的健康美丽业务，但海外投资者对公司现有业务并不了解，公司估值被低估了，所以我们考虑进行私有化。”
此外，一些中概股交易非常冷清，如艺龙、智联招聘等，成功私有化之后，公司或许会赢得更好地发展。
欢聚时代的李学凌的解释，则代表了这类企业家群体的一种期许，在他看来，“私有化不是一次简单的资本行为”，之所以选择了折腾、选择了挑战，也是为了公司在下一个阶段取得更优的市场竞争力而进行战略布局。
而接受了阿里巴巴现金收购后的合一集团（优酷土豆），正在下一盘更大的棋：“回归中国、阿里联动、超越纽约。”不过，对于优酷土豆在国内的竞争对手酷6传媒而言，私有化的最大推动力或许来源于去年纳斯达克证券市场的摘牌暗示——与其被驱逐，不如主动转身。
谁的盛宴？
去年6月，自妖股暴风科技让PE赚得钵满之后，中概股拆VIE的事情每天都在发生。其速度如清科集团董事长倪正东所言：“下午CEO说还在考虑，晚上就宣布私有化了。”
因为上市公司私有化，投行业务有了新的生意，投资者也在积极盘算着如何从私有化事件中获利，而对于私有化发起人而言，利益纠缠则更为激烈而神秘。
根据记者不完全统计，2015年以来发起私有化的中概股公司中，从发起人角度看，绝大部分（约76%）的要约收购有该公司的CEO参与。而红杉资本及其合伙人沈南鹏、IDG旗下基金、复星国际、中信资本等则作为操盘手频繁隐现在多家公司私有化的背后，组成财团。其中不乏一些财团的背景和控制人颇为神秘，且与国内企业圈和投资圈关系密切。
在中概股大规模私有化的事实得到确立后，对于市场中短期逐利的资金来说，最为重要的是如何寻找到下一个可能私有化的标的，提前买入，并在私有化消息宣布或后续过程中获利。
人们很容易发现，在陌陌、聚美优品、汽车之家、如家、博纳影业、奇虎360发起要约的私有化财团中，都出现了红杉资本的身影，号称中概股私有化的“收割者”。
颇有意思的是，在分众传媒被浑水突击做空时，复星资本斥资千万美元低吸股票“出手相救”，但在私有化的时候却获利退出了。
这并购套利的手法与国外对冲基金的策略如出一辙，部分对冲基金更是直接通过人民币基金进入国内市场。例如美国最大的对冲基金之一Och-Ziff以及英仕曼集团、橡树资本等，都早已布局中国资本市场，从宣布私有化到正式签署法律效力协议之前以及签署协议之后直至最后私有化完成，对冲基金都“有机可乘”。
按照奇虎360官方在2015年12月18日公布的协议，整个交易规模约为93亿美元，投资财团包括中信国安、Golden BrickSilk RoadCapital、红杉资本中国、泰康人寿保险、平安保险、阳光保险、New ChinaCapital、华泰瑞联、华盛资本及其附属机构。
在私有化过程中，A股上市公司也疯狂地参与到中概股回归盛宴中来，故意放出消息甚至捕风捉影者也不在少数。爱尔眼科发布公告称，拟间接投资奇虎360科技有限公司股权，公告发出后连涨5天。中信国安此前也发布公告，宣布拟通过下属控股子公司国安睿博发起设立奇虎360专项投资基金，该公司股票3月17日至4月12日期间14天飘红。
与此同时，由于此前国务院发文清理僵尸企业、注册制推出放缓、战略新兴板搁置，市值低、债务纠纷少的壳资源价格已经水涨船高。某券商并购部负责人透露，借壳费用动辄10亿－20亿元，甚至有时候一天涨1亿元。
早前，受益于分众传媒、巨人网络回归借壳，七喜控股、世纪游轮分别连续拉出7个和20个涨停板。
不过，借壳上市与IPO相比，其复杂程度和难度要“高很多”，不仅对时间的要求和重组工作的要求高于IPO，从法律合规性要求的角度，标准也更高，还需要对突发事件做好充分准备，如内幕交易、借壳公司的违法情况或者交易过程被监管查询。
再加上如今高涨的价格和重组成本，放弃借壳的上市公司数量也在增长，包括博纳影业在内的中概股都希望排队等待。
然而，很多时候，即使相同的理由之下，上市公司私有化的结局总是大相径庭。特别是一些公司私有化前后，不仅公司控制人和管理团队发生更替，创始人也被洗牌出局。汽车之家发起私有化要约时，创始人李想已经离开管理团队10个月。在新三板上市公司百合网合并智联招聘完成私有化的过程中，“中国网络第一红娘”、世纪佳缘创始人龚海燕更是完全缺席。而在股权争夺战中，爱康国宾创始人张黎刚、科兴生物创始人尹卫东是否还能掌握主动权犹未可知。
在历史的车轮中，还有一批公司的私有化以失败告终。其中UT斯达康和网秦的原因分为发起方撤销要约以及董事会拒绝私有化要约。
而当年掌管侨兴环球和中电通讯的吴瑞林，欲以1.9股侨兴环球股票加0.8美元现金换取一股侨兴移动股票，却由于报价明显低估小股东发起抗议，最终，其私有化股东大会因股东数量未达到法定人数而被永久性延期，私有化计划也因此遭弃，2012年上半年，侨兴移动、侨兴环球双双退市。
不过，就在当下中概股回归再度启幕的同时，两家创新药研发企业却还在逆流而上。
3月18日，李嘉诚长江和记实业有限公司旗下的公司和黄中国医药正式登陆纳斯达克，发行价每股13.5美元，募资约1.0125亿美元。4月21日，研发抗肿瘤药物的生物科技公司百济神州在纳斯达克敲响开市钟，发行价每股24美元，募集资金1.82亿美元。
业内人士透露，在美国上市的小型生物技术公司，只要在研品种有阶段性进展，往往能在资本市场得到认可，但国内的资本市场看重业绩，没有产品上市的研发型小公司很难受追捧。
不过，诸多公司的上市血泪史也告诉我们，每一股热潮之下都有不可预测的未知风险，盲目追逐市场行情、搭VIE或者拆VIE，不仅多送了一笔财务顾问费，最终还可能错过转型发展的时机而一蹶不振。记者王呈
